22 июня 2017 Архив
У экономистов есть много заезженных терминов и фраз. Один из таких терминов очень уместен для событий сегодняшнего дня, однако он оказался забыт многими.
Речь идет о термине “Момент Мински,” и этот термин описывает точку, после которой излишек долгов вызывает финансовый кризис.
В конце своей карьеры Хайман Мински сказал, что такие моменты возникают сами собой, когда продолжительные периоды стабильности и самоуспокоенности в конце концов приводят к накоплению излишков долга и чрезмерному левериджу.
В какой-то момент времени ветка ломается, и гравитация берет свое. И этот процесс может протекать достаточно быстро.
Три вида долга
В течение всей своей академической картеры Хайман Мински изучал финансовые кризисы. Он хотел знать, что вызывает эти кризисы, и что выступает в качестве триггера их наступления.
Эти исследования легли в основу его Гипотезы Финансовой Нестабильности. Он полагал, что кризисы идут рука об руку с долгом. Впрочем, Мински не выступал против долга. Он разделял все долги на три категории.
Самый безопасный вид долга Мински называл “хеджевым финансированием.” Например, бизнес занимает деньги, чтобы увеличить производственные мощности, в результате чего заметная часть текущего денежного потока перенаправляется на уплату процентов и тела долга. Этот долг не является безрисковым, но невозвраты таких долгов обычно имеют ограниченные последствия.
“Спекулятивное финансирование” – это вторая по рискованности категория долгов, выделенная Мински. Разница между спекулятивным и хеджевым финансированием состоит в том, что обремененный спекулятивным долгом инвестор использует свой текущий кэш-флоу для оплаты процентных платежей, но он рассчитывает на то, что тело долга будет пролонгировано и оплачено позднее. Иногда этот план срабатывает. Заемщики порой играют в эти игры годами и в конце концов рассчитываются по своим спекулятивным долгам. Но такой подход работает лишь до тех пор, пока не замолкает музыка.
С точки зрения Мински, самую большую опасность несет финансирование Понци, когда заемщикам не хватает собственного кэш флоу, чтобы покрывать процентные платежи или платежи, направляемые на погашение тела долга. Их план – если можно назвать это планом – рассчитан на то, что цена купленного в долг актива вырастет, и они смогут продать его с выгодой для себя.
Как финансирование Понци приводит к полноценному кризису
Финансирование Понци может работать. Некоторые люди, умеющие выбрать правильное время, или просто являющиеся везунчиками, покупают активы, цена которых еще не достигла своих пиков.
Во время бычьего рынка в жилищном секторе в период 2003-2007 годов люди покупали дома, не залезая в кредиты, и делали на этом приличные деньги. Эта возможность привлекла других людей, в результате чего рост цен на недвижимость только усилился. Этот феномен начал развиваться в виде положительной обратной связи.
Бычьи рынки в недвижимости, в акциях или в чем-то другом могут достигать гораздо больших высот и длится намного дольше, чем полагаем мы, скептики. Именно эта черта делает эти бычьи рынки столь опасными.
Уникальный вклад Мински заключается в том, что он выделил определенный порядок событий, предшествующих кризису. Продолжительные стабильные периоды хеджевого финансирования подталкивают заемщиков и займодавцев брать на себя больше риска.
В конце концов эти ранее осмотрительные практики уступают место схемам Понци. В какой-то момент времени цены активов прекращают расти. Они не падают – просто прекращают расти. Именно в этот момент наступает кризис.
Издание Economist описало этот процесс в публикации 2016 года, посвященной Мински.
Экономики, в которых преобладает хеджевое финансирование – то есть те, в которых наличествуют сильные кэш-флоу и низкие уровни долговой нагрузки – наиболее стабильны. Когда набирает обороты спекулятивное финансирование, а особенно финансирование Понци, финансовые системы становятся более уязвимыми. Если цены активов начинают снижаться либо в результате монетарного ужесточения, либо вследствие внешнего шока, самые закредитованные фирмы оказываются вынуждены продавать свои позиции. Это еще больше подрывает цены активов, причиняя боль еще большему количеству фирм. Они могли бы избавить себя от этих неприятностей, ограничив себя лишь хеджевым финансированием. Но со временем, особенно когда экономика показывает хорошие темпы роста, соблазн взять в долг становится слишком велик. Когда перспективы роста экономики выглядят прекрасно, почему же не занять еще? Банки лишь ускоряют эту динамику, понижая стандарты кредитования и тем самым увеличивая продолжительность бумов. Если уровень дефолтов минимален, то почему бы не увеличить объемы выдачи кредитов? Мински подводит не очень радостный итог. Экономическая стабильность порождает нестабильность. Периоды процветания уступают место финансовой неустойчивости.
Рынки абсолютно неэффективны
Заключение Мински и вправду безрадостное. Он поставил под сомнение веру в то, что рынки, будучи предоставленные сами себе, принесут стабильность и процветание для всех. Мински думал абсолютно иначе. С его точки зрения, рынки совсем не эффективны, и результат этой неэффективности – периодические финансовые кризисы.
Феномен самоуспокоенности в разгар стремительного накопления долгов был прекрасно описан управляющим Citigroup Чаком Принсом в 2007 году:
Управляющий Citigroup сказал изданию Financial Times, что вечеринка закончится в какой-то момент времени, но вокруг столько много ликвидности, что эта вечеринка не будет прервана в результате бардака на американском рынке сабпрайм-ипотеки.
Он отверг утверждения, что компания Citigroup, являющаяся одним из крупнейших поставщиков финансирования для сделок, связанных с приобретением долей в непубличных компаниях, притормаживает свою активность.
“Когда музыка остановится, и я говорю о ликвидности, тогда будут сложности. Но пока музыка играет, вам следует вставать и идти танцевать. Мы все еще танцуем.”
Он отверг утверждения, что компания Citigroup, являющаяся одним из крупнейших поставщиков финансирования для сделок, связанных с приобретением долей в непубличных компаниях, притормаживает свою активность.
“Когда музыка остановится, и я говорю о ликвидности, тогда будут сложности. Но пока музыка играет, вам следует вставать и идти танцевать. Мы все еще танцуем.”
Мински не дожил до кризиса 2008 года, который подтвердил его теорию. Пол Маккалли присвоил имя Мински моменту возникновения кризиса, и теперь мы называем эти моменты “Моментами Мински.”
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу