20 марта 2025 Тинькофф Банк | ЛСР
Основные бизнес-направления
Девелопмент и строительство
Группа занимается проектированием и возведением жилых комплексов в различных ценовых сегментах — от комфорт- до премиум-класса. Основные регионы присутствия: Санкт-Петербург и Ленинградская область, Москва и Московская область, Екатеринбург и Уральский регион, а также Сочи.
Производство строительных материалов
Компания обладает собственными производственными мощностями по выпуску железобетонных изделий, газобетона и кирпича, а также предприятиями по добыче нерудных полезных ископаемых. Это обеспечивает бесперебойное снабжение строительных объектов необходимыми материалами и способствует устойчивости бизнеса.
Портфель недвижимости и ключевые показатели
Согласно данным ЕИСЖС на конец февраля 2025 года, группа ЛСР занимает:
шестое место по объемам текущего строительства (1,7 млн кв. м или 1,6% от объема текущей стройки);
второе место на ключевом для себя рынке жилищного строительства в Санкт-Петербурге (0,8 млн кв. м или 15,5% от объема текущей стройки).
За 12 месяцев 2024 года компания реализовала 664 тыс. кв. м, а стоимость заключенных новых договоров составила 163 млрд рублей. Доля ипотеки в структуре продаж снизилась до 69% с 76% в 2023-м на фоне отмены безадресной льготной ипотеки в середине 2024-го.
Операционные показатели группы ЛСР
Динамика новых продаж
Исторически темпы роста новых продаж у ЛСР характеризуется высокой волатильностью.
Значительный рост во втором полугодии 2023-го можно объяснить предложением более привлекательных цен компанией для потребителя. Так, средняя стоимость квадратного метра у компании выросла всего на 3% г/г, тогда как в целом по России она подскочила в среднем на 13% г/г. Также можно выделить и общерыночный драйвер роста — ажиотажный спрос в преддверии ужесточения условий по программе льготной ипотеки и на ожиданиях дальнейшего повышения ипотечных ставок.
Во втором полугодии 2024-го, после отмены безадресной льготной ипотеки и исключения Москвы и Санкт-Петербурга из списка городов, доступных для IT-ипотеки, продажи компании ожидаемо снизились. При этом они все еще были на достаточно комфортном для застройщика уровне — лишь немного ниже, чем в среднем за последние несколько лет.
Мы считаем, что тренд на снижение продаж группы ЛСР в годовом выражении сохранится и в первом полугодии 2025-го на фоне все еще жесткой монетарной политики и отмены безадресной льготной ипотеки, которая функционировала в течение всего первого полугодия 2024-го.
Структура портфеля строящегося жилья
На конец февраля 2025 года почти 90% портфеля строящегося жилья компании приходилось на Москву и Санкт-Петербург. Такой низкий уровень географической диверсификации делает компанию чувствительной к рискам, особенно на фоне:
ограничений льготной ипотеки в Москве и Санкт-Петербурге (в частности на фоне отмены IT-ипотеки в этих регионах);
лимита для ипотеки по льготной семейной программе в Москве, установленного на уровне 12 млн рублей (это может быть ниже суммы, необходимой для покупки комфортного жилья в столице, что может ограничивать спрос).
Финансовые результаты группы ЛСР
Динамика выручки
Выручка компании ведет себя довольно стабильно. Даже после отмены безадресной льготной ипотеки и падении новых продаж почти на 60%, показатель снизился всего на 5% г/г во втором полугодии 2024-го. Ключевым фактором поддержки стал рост средней цены квадратного метра (+27% г/г). К тому же направление компании, связанное с производством строительных материалов, не так сильно зависимо от государственных программ по обеспечению населения жильем.
Напомним, что выручка в строительной отрасли признается не сразу в момент продажи жилой площади, а со временем — по мере реализации строительства объекта недвижимости.
Рентабельность по скорректированной EBITDA
Во второй половине 2024-го данный показатель оказался немного ниже рекордного уровня предыдущего года. Причины небольшого снижения:
рост расходов на оплату труда, вызванный рекордно низкой безработицей (+1 п.п. как процент от выручки);
увеличение операционных затрат без учета оплаты труда (+2,2 п.п. как процент от выручки).
Однако негативный эффект был частично нивелирован снижением себестоимости — оно достигается, по всей видимости, благодаря вертикальной интеграции группы ЛСР (наличию бизнеса по производству строительных материалов).
Динамика чистой прибыли
Чистая прибыль компании во втором полугодии 2024-го снизилась на 9% г/г, однако рентабельность осталась на уровне 16%.
Давление на показатель оказывал значительный рост финансовых расходов.
При этом прибыль поддержало снижение эффективной налоговой ставки до 23% с 29% в первой половине 2023-го за счет снижения отложенных налоговых активов и роста отложенных налоговых обязательств.
Долговая нагрузка
Долговая нагрузка (чистый долг/скорректированная EBITDA) девелопера остается на низком уровне. Так, совокупные обязательства группы на конец четвертого квартала 2024 года составили 257 млрд рублей, а объем свободных денежных средств (с учетом счетов эскроу) — около 184 млрд рублей. Это обеспечивает показатель чистого долга на уровне 73 млрд рублей. Таким образом, коэффициент долговой нагрузки сейчас находится на уровне всего 1x — это крайне низкий показатель по сравнению с показателями других компаний в отрасли.
Дивиденды группы ЛСР
Группа ЛСР является единственным публичным застройщиком, который платит дивиденды.
После пропуска выплат в 2021 году, компания выплатила 78 руб/акция с доходностью 11% в 2022-м.
В рекордном 2023-м компания увеличила выплату до 100 руб/акция.
Совет директоров рекомендовал выплатить 78 руб/акция за 2024 год. Доходность такой выплаты к текущим ценам составляет 8,7%. Одобрить выплаты могут на общем собрании акционеров 15 апреля 2025-го.
Наше мнение об акциях группы ЛСР
С начала 2024 года акции компании прибавили более 37%, тогда как индекс Мосбиржи вырос лишь на 4%. Такая динамика во многом объясняется низкой долговой нагрузкой у компании — это ценится инвесторами в периоды сжатия экономики и повышения процентных ставок в стране. Однако мы пока не видим фундаментальных причин для восстановления рынка недвижимости на фоне все еще высоких ипотечных ставок и ограниченного спроса.
Таким образом, мы сохраняем нейтральный взгляд на акции девелопера из-за:
общего охлаждения спроса на рынке недвижимости ввиду частичной отмены льготных ипотечных программ;
рисков сохранения жесткой денежно-кредитной политики.
Сравнение девелоперов по мультипликаторам
Наше мнение об облигациях группы ЛСР
Учитывая невысокий уровень долговой нагрузки эмитента, значительный объем ликвидности и высокую эффективность бизнеса (хорошая маржинальность по EBITDA), мы рекомендуем инвесторам рассмотреть короткие выпуски компании для добавления в портфель:
ЛСР выпуск 6 с погашением в феврале 2026-го;
ЛСР выпуск 8 с погашением в мае 2026-го.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба